（攝影：宋金彥

宏觀避險情緒升溫，銅價再創(chuàng)新高

月，LME3月期銅再創(chuàng)歷史新高達(dá)到14527.5美元噸。LME3月期銅月均價為13067美元噸，同比上漲43.7%，環(huán)比上漲11.0%SMM 1#電解銅月均價為102039噸，同比上漲36.0%，環(huán)比上漲9.4%

宏觀方面，自2026年初以來，美國在地緣政治領(lǐng)域采取了一系列高調(diào)且極具爭議的行動，引發(fā)全球高度關(guān)注。一連串單邊主義和強權(quán)政治舉措，不僅加劇了全球地緣政治緊張局勢，也顯著推升了市場避險情緒。疊加國際社會對美元信用的日益質(zhì)疑，資金加速流向以貴金屬為代表的商品，成為月以來有色金屬價格強勢運行的核心驅(qū)動因素。

基本面方面，強勁的電銅產(chǎn)出與偏弱的消費形成對比，全球庫存持續(xù)增加。2026年中國部分冶煉廠與Antofagasta達(dá)成長單加工費在零美元，再度刷新歷史最低紀(jì)錄。除此以外多數(shù)原料供應(yīng)商傾向以“指數(shù)再扣減”或者固定價-50-60美元干噸的形式進(jìn)行長單報價，冶煉廠的利潤空間被進(jìn)一步壓縮。但在硫酸及貴金屬副產(chǎn)品價格高企的支撐下，國內(nèi)冶煉廠維持強勁產(chǎn)出。SMM數(shù)據(jù)顯示，月國內(nèi)電解銅產(chǎn)量同比上升16.32%117.93萬噸，環(huán)比持平。

受春節(jié)前備貨和前期積壓訂單釋放影響，月多數(shù)銅材開工率環(huán)比小幅回升。其中精銅桿開工率環(huán)比上升3.96個百分點至65.64%，銅板帶開工率環(huán)比上升1.8個百分點至70.01%，銅箔開工率環(huán)比上升0.36個百分點至88.56%，銅管開工率環(huán)比上升4.03個百分點至72.87%，銅棒開工率環(huán)比下滑1.89個百分點至50.86%。終端方面，2025年全國電網(wǎng)工程建設(shè)完成投資6395億元，同比增長5.1%。但電源投資累計同比降幅較上月進(jìn)一步擴大至-6.5%。從裝機來看，2025年全年風(fēng)電裝機量累計同比增長50.4%，光伏僅為13.7%2025年汽車產(chǎn)量累計同比增長10.4%，銷量同比增長9.4%，其中新能源汽車銷量同比增長28.17%，滲透率保持在50%以上。家電消費不容樂觀，2025年家用空調(diào)產(chǎn)銷同比收跌，產(chǎn)量同比減少3.08%，銷量同比減少1.23%。房地產(chǎn)行業(yè)則持續(xù)負(fù)增長，對消費持續(xù)形成拖累。

月國內(nèi)社會庫存大幅增加9.15萬噸至33.04萬噸，LME庫存增加2.9萬噸至17.47萬噸，主因國內(nèi)電銅出口增加，且受到Comex-LME近月比價倒掛影響，美國的LME倉庫也出現(xiàn)一定數(shù)量的電銅入庫。Comex累庫萬噸至52萬噸。

資金持倉方面，Comex非商業(yè)凈多倉和LME投資基金凈多倉均有所回落，尤其是LME投資基金多頭明顯減少，空頭增加。

戰(zhàn)略金屬地位提供支撐，基本面關(guān)注節(jié)后消費恢復(fù)情況

特朗普政府在地緣政治上的一系列行動并非無的放矢，而是根植于美國國家戰(zhàn)略的深層轉(zhuǎn)向，其影響將遠(yuǎn)超短期博弈，塑造更長期的地緣影響。202512月發(fā)布的美國新版《國家安全戰(zhàn)略》標(biāo)志著美國對拉美政策發(fā)生了范式級的轉(zhuǎn)變，尤其是重啟并升級了“門羅主義”，將其從傳統(tǒng)的軍事威懾擴展為經(jīng)濟與資源的全面控制和全方位治理。疊加2026年是拉美“超級大選年”，多國政權(quán)更迭與區(qū)域安全格局重構(gòu)相互交織，或?qū)_動銅等關(guān)鍵礦產(chǎn)的供應(yīng)鏈穩(wěn)定性，進(jìn)而對全球大宗商品市場和產(chǎn)業(yè)鏈安全構(gòu)成深遠(yuǎn)影響。

月以來中美兩國在關(guān)鍵金屬儲備方面都做出了明確的表態(tài)。日特朗普政府宣布啟動一項120億美元的關(guān)鍵礦產(chǎn)戰(zhàn)略儲備計劃，名為“金庫計劃”。日中國有色金屬工業(yè)協(xié)會表態(tài)將進(jìn)一步強化儲備體系與供應(yīng)鏈韌性。資源安全博弈的重要性愈發(fā)凸顯，為銅等戰(zhàn)略金屬價格提供了有力支撐。

美聯(lián)儲方面，30日特朗普宣布由凱文沃什接任下一任美聯(lián)儲主席，引發(fā)了貴金屬市場的動蕩，并導(dǎo)致包括銅等商品在內(nèi)的大幅度回調(diào)。沃什被市場普遍定義為偏鷹派、重規(guī)則、反過度寬松的決策者，這與此前市場對于美聯(lián)儲將“一直寬松、美元走弱”的預(yù)期相互抵觸。前期擁擠的貴金屬多頭資金發(fā)現(xiàn)原有邏輯可能失效后，集中平倉離場，杠桿持倉形成“踩踏式”下跌。

市場普遍認(rèn)為美國對銅加征關(guān)稅的預(yù)期是2026年擾動銅市場的關(guān)鍵因素之一。202531日特朗普曾表示將于2026月重新評估國內(nèi)銅產(chǎn)業(yè)狀況，并可能在此后分階段實施對精煉銅15%2027年）和30%2028年）的更廣泛進(jìn)口關(guān)稅。然而2026月中旬，白宮發(fā)布公告稱，經(jīng)過數(shù)月的“232調(diào)查”，特朗普決定暫不針對關(guān)鍵礦產(chǎn)進(jìn)口加征新關(guān)稅，轉(zhuǎn)而優(yōu)先通過與主要供應(yīng)國談判達(dá)成協(xié)議，以“確保美國擁有充足的關(guān)鍵礦產(chǎn)供應(yīng)，并盡快緩解供應(yīng)鏈的脆弱性”。特朗普政策立場的頻繁調(diào)整，進(jìn)一步增加了市場的不確定性，令投資者和產(chǎn)業(yè)鏈參與者難以形成穩(wěn)定的預(yù)期。

受此政策轉(zhuǎn)向影響，市場對銅加征關(guān)稅的預(yù)期顯著降溫，COMEX-LME價差迅速收窄，近月合約甚至出現(xiàn)倒掛現(xiàn)象。LME北美倉庫也迎來了近一年半以來的首次入庫，入庫量超過萬噸，提示我們美國國內(nèi)電銅庫存可能從COMEXLME轉(zhuǎn)移。這一預(yù)期變化也直接反映在期限結(jié)構(gòu)上：此前LME銅的深度Back已轉(zhuǎn)變?yōu)?/span>Contango結(jié)構(gòu)，顯示出短期供應(yīng)緊張情緒緩解。

月迎來春節(jié)長假，下游企業(yè)普遍進(jìn)入傳統(tǒng)消費淡季，部分基本面數(shù)據(jù)發(fā)布也會推遲，因此市場對國內(nèi)基本面和庫存的敏感度可能階段性減弱。但近期有外資投行已發(fā)出價格表現(xiàn)與實體需求出現(xiàn)顯著背離的警示，預(yù)計今年國內(nèi)電銅的淡季累庫大概率超出歷史季節(jié)性水平，因此，節(jié)后下游消費的恢復(fù)情況和庫存變化值得重點關(guān)注。

綜合來看，月銅價仍具備較強韌性但波動幅度加大。

作者 | 陸逸帆 五礦有色金屬股份有限公司市場研究經(jīng)理

吳越 中國金屬礦業(yè)經(jīng)濟研究院（五礦產(chǎn)業(yè)金融研究院）

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