2025年以來鎳價呈現(xiàn)“過山車”式的寬幅波動行情。一季度鎳價上漲，最高突破13.6萬/噸；二季度鎳價大幅下挫至11.6萬/噸；5月-6月，鎳價反彈至12.5萬/噸附近并維持區(qū)間震蕩；三季度多空因素交織下鎳價維持區(qū)間震蕩；四季度鎳價持續(xù)下行跌至年內(nèi)低點的11.4萬/噸；此后，隨著印尼大幅削減2026年采礦工作計劃（RKAB）配額消息傳出及低位估值修復(fù)邏輯，鎳價大幅反彈并收復(fù)全年跌勢，年底收盤于13.3萬/噸，全年累計上漲4.6%。

2025年全年倫鎳現(xiàn)貨均價為15160美元/噸，最高觸及16485美元/噸，最低13815美元/噸，收于16485美元/噸；SMM 1# 電解鎳現(xiàn)貨均價為123857元/噸，最高137550元/噸，最低114750元/噸，收于137550元/噸。

供給過剩延續(xù)，純鎳持續(xù)累庫

SMM數(shù)據(jù)顯示，2025年全球原生鎳總供應(yīng)量369.31萬噸，同比增加8.7%，其中全球NPI供應(yīng)量達199.80萬噸，同比增加9.31%。中國方面，2025年中國原生鎳總產(chǎn)量為100.63萬噸，同比下降0.51%。

2025年印尼鎳生鐵產(chǎn)量為169.17萬噸，同比增加14.61%，中國鎳生鐵產(chǎn)量為30.63萬噸，同比下降12.91%，全年鎳生鐵進口量為126.51萬噸，同比增長19.40%，印尼低成本鎳生鐵回流國內(nèi)速度進一步加快。由于印尼政府不再批準新增火法冶煉產(chǎn)線，2025年印尼鎳鐵產(chǎn)能維持在243萬鎳噸附近，產(chǎn)能擴張基本停止。但因印尼鎳生鐵產(chǎn)能低成本優(yōu)勢存在，原有產(chǎn)能有所爬坡，印尼鎳生鐵供給依舊相對充足。相較之下，中國火法冶煉廠利潤在全年大部分時間處于虧損狀態(tài)，疊加印尼低成本NPI持續(xù)回流國內(nèi)，國內(nèi)高成本火法產(chǎn)能繼續(xù)出清，國內(nèi)鎳鐵產(chǎn)能維持低位。

2025年全球純鎳產(chǎn)量為102.50萬噸，同比增加15.26%，中國純鎳產(chǎn)量為43.00萬噸，同比增加28.09%，中國基本貢獻全球純鎳增量。因前期交倉需求與MHP一體化制備電積鎳供應(yīng)成本優(yōu)勢，前期國內(nèi)純鎳產(chǎn)能在2025年繼續(xù)放量。四季度，海內(nèi)外顯性庫存持續(xù)大幅累庫，一級鎳過剩壓力顯著。

2025年全球硫酸鎳產(chǎn)量約49.8萬鎳噸，同比減少2.75%；中國硫酸鎳產(chǎn)量35.5萬鎳噸，同比減少4.70%。硫酸鎳產(chǎn)能依舊相對過剩，但全年產(chǎn)量受原料供應(yīng)偏緊限制有所下滑。中間品方面，印尼MHP產(chǎn)量高速放量，2025年印尼MHP產(chǎn)量為44.39萬鎳噸，同比增加41.10%；2025年印尼高冰鎳產(chǎn)量22.35萬鎳噸，同比減少17.86%，高冰鎳產(chǎn)量因鎳價下行導(dǎo)致冰鎳轉(zhuǎn)產(chǎn)利潤不佳而下降?？傮w來看，盡管中間品總產(chǎn)量仍然有所增長，但貢獻增量的MHP卻大多流向制備純鎳，且硫酸鎳供應(yīng)多以一體化和長協(xié)為主；下半年受下游需求季節(jié)性復(fù)蘇及新能源車補貼退坡前搶裝帶動，流通至新能源領(lǐng)域的原料短缺，中間品流通偏緊推升加工系數(shù)，最終使硫酸鎳在產(chǎn)能過剩格局下出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性緊缺。

不銹鋼需求維持韌性，三元電池消費階段性向好

2025年全球原生鎳總需求為359.73萬噸，同比增加4.65%；中國原生鎳總需求增幅穩(wěn)健，達228.73萬噸，同比增長8.25%。2025年全球原生鎳過剩約9.9萬噸，過剩幅度有所擴大。

全球不銹鋼用鎳需求維持一定韌性。據(jù)Mysteel數(shù)據(jù)顯示，2025年我國不銹鋼粗鋼產(chǎn)量為3996.17萬噸，同比增加170.35萬噸，增幅4.45%。其中300系的產(chǎn)量為2097.72萬噸，同比增加112.28萬噸，增幅5.66%，不銹鋼供應(yīng)延續(xù)增長態(tài)勢，為原生鎳需求提供一定支撐。但從不銹鋼需求端來看，地產(chǎn)竣工未筑底拖累下地產(chǎn)后周期消費平淡，疊加全球貿(mào)易戰(zhàn)反復(fù)、關(guān)稅變動及海外貿(mào)易壁壘，不銹鋼出口承壓；不銹鋼傳統(tǒng)行業(yè)需求增速受限，僅家電、汽車等板塊受以舊換新政策推動表現(xiàn)較好。全年來看，中國不銹鋼行業(yè)仍維持供過于求的局面，行業(yè)整體利潤空間持續(xù)受到擠壓，甚至部分企業(yè)處于虧損狀態(tài)。

全球電池用鎳需求溫和增長，中國三元前驅(qū)體排產(chǎn)維持季節(jié)性特征，下半年新能源補貼退坡政策下部分需求前置，維持較高增速。據(jù)動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟公布數(shù)據(jù)，2025年我國動力和儲能電池產(chǎn)量共計1755.6GWh，累計同比增長60.1%。其中三元電池產(chǎn)量為347.6GWh，同比增長24.9%。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2025年我國新能源汽車產(chǎn)銷量分別達1662.6萬輛和1649萬輛，同比分別增長29.0%和28.2%。上半年，在硫酸鈷價格上漲帶動下，部分三元前驅(qū)體訂單前置；進入下半年，傳統(tǒng)旺季備貨需求疊加2026年部分新能源汽車補貼政策面臨退坡預(yù)期，需求進一步前置，帶動全年三元市場鎳鹽需求放量增長。

展望后市，過剩延續(xù)或反轉(zhuǎn)取決于印尼政策

供給方面：鎳礦方面，印尼RKAB配額政策成為供需格局的最大不確定性：若嚴格執(zhí)行2.5億噸配額，則可能造成約0.65億噸的鎳礦供應(yīng)缺口，或?qū)е氯赕囋?0萬-40萬鎳噸的供應(yīng)短缺，從根本上扭轉(zhuǎn)過剩的格局；但考慮到印尼政策反復(fù)性和保稅目的，配額后續(xù)存在補充空間。若補充至3.0億噸，預(yù)計原料缺口對供需格局的影響不大，過剩幅度僅邊際收窄。鎳鐵方面，隨著印尼暫?；鸱ㄐ略霎a(chǎn)能疊加產(chǎn)業(yè)鏈利潤空間收窄，存量產(chǎn)能釋放或邊際放緩；國內(nèi)各地鎳生鐵生產(chǎn)利潤率承壓，高成本產(chǎn)能或進一步出清。但考慮到配額削減預(yù)期抬高鎳價中樞，鎳鐵廠利潤壓力亦有所緩解，故預(yù)計2026年全球鎳生鐵供應(yīng)保持增長，但增速放緩。純鎳方面，盡管2026年國內(nèi)幾乎無新增產(chǎn)能規(guī)劃，但一體化MHP制備電積鎳利潤優(yōu)勢顯著，且純鎳下游需求短期增量有限，現(xiàn)有產(chǎn)能預(yù)計仍保持高開工率，累庫壓力仍然顯著。硫酸鎳方面，2026年MHP預(yù)計新增30萬鎳噸產(chǎn)能，富氧側(cè)吹高冰鎳項目亦有小幅增量，可外售中間品供應(yīng)量增加后硫酸鎳原料緊張格局或有所緩解。需求端三元前驅(qū)體受磷酸鐵鋰擠占，整體需求增量有限，硫酸鎳市場維持以銷定產(chǎn)狀態(tài)，全年供需邊際寬松。

需求方面：不銹鋼用鎳需求預(yù)計維持韌性但增速邊際放緩，需關(guān)注不銹鋼下游需求持續(xù)疲軟及上游生產(chǎn)成本對不銹鋼產(chǎn)能的負反饋效應(yīng)。下游方面，國內(nèi)出口管制政策進一步壓制不銹鋼下游需求；此外，家電等下游消費的補貼政策效應(yīng)或邊際遞減，2026年不銹鋼企業(yè)市場環(huán)境仍較嚴峻，預(yù)計呈現(xiàn)供需雙弱格局，不銹鋼用鎳需求增速放緩。新能源方面，鈷價的上漲趨勢驅(qū)動高鎳化趨勢延續(xù)，遠期來看固態(tài)電池的放量預(yù)期也會刺激高鎳化需求，但在短期的2026年內(nèi)高鎳敘事仍無法證實。此外，2026年新能源汽車補貼退坡明顯，國內(nèi)汽車產(chǎn)銷量增速預(yù)計出現(xiàn)明顯放緩，從總量上對三元需求有所沖擊。結(jié)構(gòu)上來看，磷酸鐵鋰持續(xù)擠占三元市場份額。綜上，預(yù)計2026年全年三元需求增量相對有限，僅保持季節(jié)性需求旺盛態(tài)勢。

綜合來看，2026年鎳產(chǎn)業(yè)鏈延續(xù)過剩格局仍為大概率事件，配額在中性情況下或僅對基本面產(chǎn)生供給過剩邊際收窄的影響，但同時也應(yīng)注意到印尼RKAB配額的極端落地情況（極高或極低）給全年鎳產(chǎn)業(yè)鏈供需格局帶來極大不確定性?？偟膩砜?，預(yù)計2026年鎳價波動幅度較大，價格上下限區(qū)間將進一步拓寬。

作者祁驥五礦有色金屬股份有限公司研究員

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